兴证宏观:土耳其外储大幅下降 会是那只煽动的翅膀吗?

内容摘要

事件:近日,土耳其隔夜拆借利率再次出现大幅波动,土耳其汇率贬值。我们对此的点评如下:

1、土耳其本次波动的导火索:外汇储备的大幅下降;

2、传染性:当前阿根廷已有反映,但其他新兴市场相对稳定;

3、海外流动性宽松预期的利多已兑现,需关注对基本面的“补跌”风险;

4、美国企业债市场(尤其是杠杆贷款市场)是核心值得关注的风险点;

5、对中国的影响:短期需对冲风险,但中期仍处于“战略配置期”。

风险提示:欧洲经济见底回升,美国企业盈利大幅改善。

正文

土耳其缘何再次波动?

3月22日,土耳其汇率及利率再次大幅波动,其背后的原因仍然是外部脆弱性的问题。近期大幅波动的导火索是3月以来土耳其的外汇储备大幅下降,两周时间降幅为6.7%,引发市场对于土耳其的担忧。为防止土耳其里拉再次出现大幅贬值,土耳其央行提高银行间拆借利率,以减少里拉的做空力量,因此土耳其隔夜拆借利率大幅上升。土耳其兑美元即期汇率虽然贬值幅度有限,但隐含远期贬值预期、CDS均大幅跳升。

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现在看起来还没有蔓延至整个新兴市场。

土耳其的波动,当前对阿根廷市场已有所影响(一如既往),但从当前整个新兴市场的反映来看,新兴市场整体仍较稳健。新兴市场主权债券利差虽有扩张,但仍较为平稳。分国家来看,主要新兴市场美元主权债中,过去一周仅阿根廷和土耳其的10Y国债收益率分别上升19.5bps、56.5bps。从汇率角度来看,也类似。

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但需要注意到的是,流动性预期利多兑现之后,需关注市场对基本面的“补跌”风险。

年初以来,全球股市经历了一波明显的修复行情,这背后的主要推动力来自于流动性预期的修复。而随着欧央行延长TLTRO,美联储宣布结束缩表计划并确认年内不加息,海外流动性宽松的利多预期已兑现。事实上,我们可以看到,2月之后,流动性预期修复对全球新兴市场的推动作用已明显下降,表现为新兴市场利差收窄放缓,新兴市场汇率由升值转为震荡。

然而,反观基本面情况,则不容乐观。去年年末,市场对于中国、海外经济数据均较为悲观。年初以来,尽管中国基本面数据难言改善,但并未滑出市场预期的底线。然而,海外的经济数据并非如此,年初以来的海外基本面数据实际上是超预期加速下行的。日本、韩国的贸易数据均跌至2016年年初的水平,而上周公布的欧洲PMI数据更是跌至欧债危机时的水平。

而这个过程中,除了新兴市场、欧洲的老问题以外,水下“冰山”是庞大的美国企业债市场。

当市场回头反映基本面问题时,我们需警惕的是,新兴市场、欧洲市场的脆弱性仍未系统性下降,新兴市场表现为外部脆弱性,而欧洲表现为经济弱+政府债务高+政治风险高(尤其是意大利)。

但除此之外,我们也需关注全球经济下行向美国的蔓延,尤其是反映在美国跨国公司的财报上。而这里核心需要关注的风险,如果美国企业盈利前景恶化,可能使得美国企业债市场(尤其杠杆贷款市场)的风险暴露出来。

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对中国的影响。

短期来看,海外金融市场的不确定性,可能会引入波动率的上升,这意味着需要配置一些对冲风险的工具,如黄金、衍生品。

但从中期来看,我们认为中国的权益资产处于战略配置期,这一判断依然没有改变。股权市场在中国融资体系中的重要性提升,叠加“长钱”的逐步引入,当前依然是配置权益类资产的“战略窗口期”,这意味着从中期配置的思路来看,调整也是长期配置的时间窗口。

风险提示:欧洲经济见底回升,美国企业盈利大幅改善。